Euroopa Keskpanga võimalused deflatsiooni vältida

Shutterstock

Aga see moment võib olla üsna lähedale jõudnud, sest eurotsooni veebruarikuu esmane inflatsioon ulatus vaid 0,8%ni (eesmärk 2%), seejuures on mitmes euroala riigis (sh Hispaania) hinnad juba languses. Kui 6.märtsil avaldatavad EKP märtsikuu värsked prognoosid kinnitavad 2% madalamat inflatsiooni ootust ka järgnevateks aastateks, tekib küsimus, miks EKP ei tee midagi oma mandaadi tähtsaima eesmärgi nimel.

Kuidas deflatsiooniohuga võidelda? Intressimäärade langetamine nullilähedaseks pole siiani väga aidanud ja kuigi negatiivset deposiidimäära ei saa välistada, siis selle soovitud või soovimatud tagajärjed pole päris üheselt ettenähtavad (pankade jaoks oleks see täiendav maks finantsvaradele, mis hakkaks sööma kasumlikkust aga kas selle kompenseerimiseks ollakse valmis võtma lisariske ja kuidas mõjutaks see investorite kindlustunnet finantsinstitutsioonide suhtes). Sestap spekuleeritakse, et nii Inglise, Jaapani kui USA keskpanga eeskujul võiks efektiivsemaks osutuda mõne sarnase varade ostuprogrammi ehk QE (quantitative easing) käivitamine.

Paberil võib idee hea tunduda aga reaalsuses raskendavad selle elluviimist eurotsooni 17 liikmesriigi erinevad huvid ning juriidilised küsimused. Avaliku ja erasektori võlakirjade ostmine järelturult poleks midagi uut, sest seda praktiseeriti 2010-2011.a nõrgemate eurotsooni riikide laenukulude alandamiseks (fookus oli suunatud toona täielikult valitsuste võlakirjadele, kuigi lubatud oli ka erasektori võla ostmine). Kuna tegemist oli limiteeritud ja ajutise programmiga, viidi see 2012.a sügisel ametlikumatesse raamidesse, kui kuulutati välja rahapoliitiliste otsetehingute (Outright Monetary Transactions, OMT) võimalus. Selle raames võib EKP osta euroala riigi valitsuse võlakirju järelturult juhul kui antud riik on nõustunud järgima kindlaid makromajanduslikke reforme.

Ehkki Euroopa Keskpank leiab, et valitsuse võlakirju ostes tegutsetakse oma asutamislepingu raames, siis Saksa riigikohtu arvates finantseeritakse nõnda valitsuste eelarveid ja seda viiakse läbi vaid väljavalitud riikide puhul, mitte võrdselt üle terve euroala.  Lõpliku vastuse tõstatatud küsimustele annab Euroopa Kohus, kelle poole pöörduti veebruaris. Aga isegi kui Euroopa Kohus lükkab tagasi sakslaste ettepanekud OMTd muuta, siis võidakse see Saksamaal kuulutada seadusevastaseks.

Selles valguses oleks raske ette kujutada Euroopa Keskpanka erinevaid varasid ostes märkimisväärselt oma bilanssi suurendamas, samal ajal kui Bundesbank käed ristis kõrvalt vaatab. Üks võimalik alternatiiv sellele oleks sarnane laenude finantseerimise skeem nagu Inglise keskpank käivitas 2012.a suvel, mille raames on kommertspankadele antud võimalus laenata keskpanga käest odavat raha, sidudes hinna ja mahu sellega, kui edukalt suudetakse reaalmajandusse suunatud laenuportfelli kasvatada.

Eeldusel, et Saksa riigikohtu tõstatatud juriidilised küsimused lahenevad soodsalt, tuleks teiste keskpankade eeskujul suurema tõenäosuse juures kõne alla ka varade ostuprogramm, mille raames soetatakse järelturult nii riikide kui ka erasektori võlakirju. BNP Paribas leiab, et EKP võiks aasta teises pooles deflatsiooniohuga tõsisemalt silmitsi seistes alustada ca 300-500 miljardi euro suuruse (3-5% euroala SKTst) varade ostuprogrammiga.

Kui valitsuste võlakirjade soetamine leevendab pingeid euroala finantssüsteemis, siis erasektori varade ostmine aitaks suunata fookuse rohkem väikese ja keskmise suurusega ettevõtete finantstingimuste parandamisele, sest need on võtmeks kõrge tööpuuduse langusele. Probleemiks on see, et erasektori varade turg on Euroopas suhteliselt väike ja teiseks ei taha EKP tõenäoliselt krediidiriski väga võtta ning oma bilanssi nõrgestada, mis kahandab valikut veelgi. BNP hinnangul toimib Euroopa krediiditurg vaatamata madalale likviidsusele siiski suhteliselt hästi ja üsna madalate intresside juures, mis tähendab, et kulude esine allapoole pressimisel on piiratud mõju.

Ettevõtete võlakirjade ja muude varadega tagatud väärtpaberite asemel võib Euroopa Keskpank mõelda veel selliste agentuuride ja institutsioonide võlakirjade ostmisele, mis on riikide poolt ellu kutsutud projektidele ja ettevõtetele finantseeringu pakkumiseks. Laiemalt täidab seda rolli Euroopa Investeerimispank (EIB), madalamal tasandil Eestis näiteks KredEx, Saksamaal KfW, Hispaanias ICO ja Prantsusmaal OSEO. Kuna EKP ei tohi teha seda otse, vaid peaks võlakirju ostma järelturult, tuleks selline turg esmalt luua.

Nende võlakirju soetades saaks EKP viia raha hinda allapoole asutuste jaoks, kelle mandaadiks on reaalset majandust elavdada ja ühtlasi saaks keskpank kindlamalt väita, et QE poleks valitsuste otsene finantseerimine (kuigi ka siis oleks õigustatud küsimus, kas tegu poleks varjatud laenuga valitsussektorile). Hetkel küündib selliste institutsioonide võlg eurotsoonis 0,94 triljoni euroni, mistõttu ei saaks EKP küll kogu võimaliku varade ostuprogrammi raha sinna suunata, kuid siiski mingi osa sellest küll.

Riigivõlakirja turg jääb seega peamiseks võimaluseks, kus Euroopa Keskpank saaks arvestavaid mahtusid rakendada. Aga isegi seal peaks 400 miljardi euro suuruse QE puhul EKP kaaluma pikemaid tähtaegasid kui siiani harjumuspäraseks olnud 1-3a, sest antud summa moodustaks BNP andmetel 32% kogu 1-3a turust (1,25 triljonit eurot), mis võib olla liiga suur summa, et seda vastu võtta. Riikide vahel võiks raha jaguneda vastavalt riigi osalusele EKP kapitalis aga see tähendaks, et suurimad summad liiguksid Saksamaale, kus intressid on niigi madalad ja finantseerimisega probleeme pole. Tekib taas üks koht vastuargumendiks.

Palju on erinevaid alternatiive lauale pandud ja spekuleeritud, kuidas Euroopa Keskpank saaks ellu viia midagi sarnast nagu Inglise, USA või Jaapani keskpank aga kui viimase kolme puhul piisas otsuse vastuvõtmisest sisuliselt paaripäevasest istungist, siis EKP puhul terendavad iga nurga taga komplekssed küsimused. Võimalik, et just sel põhjusel pole Euroopa Keskpank disinflatsiooniga aktiivsemalt siiani võidelnud aga kui lähikvartalid oluliselt alla 2% vajunud inflatsiooni väljavaates muutust ei too, rikuks EKP oma põhilist mandaati ning varade ostuprogramm muutuks möödapääsmatuks, ükskõik mis vormis see ka ei tuleks.