Shutterstock
Mis on ettevõtte eesmärk? Majandusteaduskonnas on õigeks vastuseks omanike rikkuse maksimeerimine. Mõnel juhul võib õppejõud rahulduda ka kasumi maksimeerimise eesmärgiga, kuid finantsainetes on see tavaliselt vale vastus. Siit tulenevalt võib järeldada, et ettevõtte juhatus peaks tegema otsuseid, mis oleks aktsionäride parimates huvides ning tagaks neile suurima rikkuse. Kas aga järjest kasvavad aktsiate tagasiostuprogrammid maksimeerivad omanike lühiajalist rikkust tuleviku arvelt?
Tihtipeale soovivad ettevõtted tagastada omanikele üleliigset kapitali. Selleks on neil kaks võimalust: dividendid ja aktsiate tagasiostmine. Ettevõtte perspektiivist ei ole vahet, kumba meetodit kasutada, sest mõlemal juhul lahkub raha ettevõttest ja jõuab aktsionärideni. Täpsemalt süvenedes, leiab siiski erinevusi ja seda eelkõige aktsiaomaniku vaatevinklist lähtuvalt.
Esiteks väidetakse, et dividendid on püsivad (regulaarsed dividendid), samas kui aktsiate tagasiostuprogrammide mahud ja kestused võivad ühe ja sama ettevõtte puhul palju kõikuda. Näiteks dividendimakset tõstes eeldatakse tavaliselt, et vähemalt sama suurt dividendi makstakse ka tulevikus edasi. Antud näites sarnaneb dividend võlakirjadest tuttava kupongimaksega. Tihtipeale, kui ettevõte langetab oma regulaarset dividendimakset, on turu reaktsioon negatiivne, kuna sisuliselt ilmutatakse ohumärke pikaajalise jätkusuutlikkuse kohta. Kui ettevõte aga loobub oma aktsiate tagasiostmisest, siis ilmselt nii negatiivset reageerimist ei järgne.
Aktsiate tagasiostmine kuulub kapitalitagastuse alla ja seda ta ka on, kuid alati ei tähenda see, et kõik aktsionärid reaalselt ettevõttelt raha saavad. Dividendide puhul laekub raha kõikide aktsionäride pangakontole, kuid aktsiate tagasiostmise puhul ainult neile, kes oma aktsiad ettevõttele tagasi müüvad. Kuigi see võib alguses tunduda ebaõiglane, tuleb arvestada ühe väga olulise erinevusega tagasiostmiste ja dividendide vahel. Aktsiate tagasiostmine mõjutab aktsiate arvu (tavaliselt tagasiostetud aktsiad tühistatakse), dividend seda aga ei muuda. Seetõttu aktsionärid, kes oma aktsiaid ei müü saavad suurema osaluse, kuid seda väiksemas ettevõttes. Väiksemas selles mõttes, et see raha, mis teistele aktsionäridele tagastati enam ettevõtte bilansis ei ole (täpselt nagu dividendi puhul) ja selle võrra on ettevõtte bilanss ka väiksem. Samas kuulub mitteosalenud aktsionäridele tulevikus suurem osa kasumist.
Teoreetiliselt annab dividendimakse märku, et ettevõtte jaoks ei leidu piisavalt atraktiivseid projekte (kaasa arvatud oma aktsiatesse investeerimine ei tundu hea mõte olevat) ning raha antakse aktsionäridele, et nad saaks ise teha otsuse, kas nad reinvesteerivad selle ettevõttesse või leiavad parema võimaluse, kus kapital tööle panna. Aktsiate tagasiostu puhul teeb selle otsuse aga ettevõte ise (kuid loomulikult omanike heakskiidul), otsustades reinvesteerida üleliigse raha tagasi ettevõttesse.
Aktsionär, kes soovib, et tema raha ettevõttesse tagasi investeeritakse rõõmustab aktsiate tagasiostmise üle, sest ta saab ilma dividendidelt makse maksmata reinvesteerida. Aktsionär, kes soovib oma raha mujale paigutada, ilmselt müüb oma aktsiad tagasi. Tagasiostuprogrammis osalemine sõltubki, sellest kui atraktiivseks peab aktsionär investeerimist tagasi ettevõttesse ehk aktsia valuatsioonist.
Warren Buffett on öelnud, et ettevõte peaks oma aktsiaid tagasi ostma siis, kui need kauplevad tublisti allpool oma tõelist väärtust, tagades omanikele investeeringu hea tootluse. Vastasel juhul leiab ta, et tegu oleks omanike ressursside halva kasutamisega. Kuid ka siinkohal võib filosoofiliselt mõelda, et ettevõte ei käitu kõikide aktsionäride parimates huvides, sest ettevõte saab aktsiaid osta ainult enda omanike käest. Seetõttu kasutatakse justkui ära osasid omanikke, kes müüvad oma osaluse odava hinnaga, et nende arvelt pakkuda teistele omanikele head tootlust. Omaniku enda ettevõte seega lõikab kasu oma peremehelt, kuigi ettevõte peaks justkui tema huvides tegutsema?
Viimasel ajal on üles kerkinud mured, et ettevõtted investeerivad enda aktsiatesse liiga palju ning on jätnud unarusse äri säilitamiseks ja kasvatamiseks mõeldud kulutused. Kui aktsionär nii arvab, siis oleks tal mõttekas aktsiad ettevõttele tagasi müüa, sest suurem osalus, tema arvates hääbuvas ettevõttes, ei tule kasuks. Kui aga arvatakse, et ettevõte on teinud vajalikud kulutused kasvamiseks ja tagasiostmisel kasutatakse tõepoolest üleliigset raha, siis võib aktsiate tagasiostmises ka mitte osaleda, sest tulevikus saadav kasumiosa on läbi osaluse suurenemise priskem.
Aga kas aktsiate tagasi ostmine on tõesti ülekäte läinud ja mis selle taga on? Antud teemadel on juba mitu aastat tuliseid vaidluseid peetud, kuid üks huvitavamaid arvamusi pärineb James Montierilt, kelle sõnul on selles süüdi 90-ndatest levima hakanud aktsionäride rikkuse maksimeerimise eesmärk. Üks peamiseid nurgakivisid, mis on tekitanud juhtide poolse väiksema investeerimissoovi on nende tasustamine aktsiatega. Kuigi majandusteoreetiliselt üllas tegu on ühildada omanike ja juhtide huvid, siis Montieri arvates on stiimulitega liiale mindud. Nagu näha, siis pea kaks kolmandikku juhtide tasudest makstakse optsioonides või aktsiates.
Allikas: GMO
Räägitakse, et maailm muutub üha kiiremini ja seda on näha ka majanduses. Keskmise ettevõtte S&P 500 indeksis veedetud aeg on 70-ndate 27 aasta pealt kukkunud 15 aastani (1920-ndatel oli see näitaja isegi 75 aastat) ning tegevjuhtide keskmine ametiaeg on langenud 12 aastalt 6 aastani. See koos omakapitaliga tasustamisega on toonud kaasa olukorra, kus juhtidel on stiimul aktsiahind võimalikult kiiresti kõrgeks ajada ja seda kohati tuleviku arvelt. 2005. aastal läbiviidud uurimuses paluti ettevõtete finantsjuhtidel vastata, kas nad sooviksid investeerida majanduslikult mõttekasse projekti, mis ilmus silmapiirile kvartali lõpus, erinevates kasumiootustele ületamise/allajäämise stsenaariumites. Eeldused olid, et ettevõtte kapitali hind on 12%, projekti tootlus 16%, projekt on sama riskiga, mis ettevõte ning analüütikud ootavad aktsiapõhiseks kvartalikasumiks $1,90.
Allikas: GMO
Nagu näha, kui projekt tooks kaasa aktsiapõhise kasumi $2 ehk ootuste ületamise 10 sendi võrra, investeeriksid projekti 80% juhtidest. Kui aga projekt hakkab lõppema hakkava kvartali tulemusele liialt negatiivselt mõjuma, siis näiteks 60 sendise allajäämise puhul ligi pooled juhid hülgaksid projekti. Lisaks on 2013. aastal uuritud, kuidas erinevad avalikult kaubeldavate ja eraettevõtete investeeringute intensiivsus (arvestatud on ettevõtete elutsüklit). Keskmiselt investeerib eraettevõte ligi kaks korda rohkem suhtena varadesse, kui avalikult kauplev ettevõte.
Allikas: GMO
Montieri sõnul viib juhtide ja aktsionäride sarnasesse positsiooni viimine suuremate väljamakseteni omanikele. Ehk varasemast äriloogikast „kogu ja investeeri“ on saanud „vähenda ja jaga laiali“. Allolevalt on toodud, et rahavoogudest tagastatav osakaal on teinud 70-ndate vana mõtteviisi 10-20% pealt hüppe 40-50%-ni. Kuna uuringute kohaselt rahastavad ettevõtted investeeringuid peamiselt sisemiste vahenditega ehk jaotamata kasumist, siis rahavoogude suunamine investoritele on ilmselt ettevõtete investeeringuid negatiivselt mõjutanud.
Allikas: GMO
Nagu varasemalt mainitud, siis aktsiate tagasiostmisele saab hinnangut anda iga ettevõtte puhul eraldi, kuid praeguse üldpildi põhjal võiks arvata, et mõned ettevõtted ilmselt ei tegutse aktsiaid tagasi ostes investorite pikaajalistes huvides. Hetkel näib, et tegu pole mingi kindla sektori eripäraga (kus valuatsioonid on tervikuna madalad ja tagasiostud seega õigustatud) ja samuti pole aktsiate tagasiostmine tsükliline nähtus nagu viimaselt graafikult näha. FT kolumnisti Edward Luce’i sõnul moodustasid dividendid ja aktsiate tagasiost eelmisel aastal 95% ettevõtete ärikasumist ning käesoleval aastal peaks see number olema kõrgem kui 100%.
James Montier - The World's Dumbest Idea
Tweet
