Rahandusministeerium
Otsime vastust küsimusele, mille põhjal kujunevad hoiuste intressimäärad ja miks on need viimasel ajal vajunud nullilähedaseks. Negatiivne intress tundus veel viis aastat tagasi vaid teoreetilisena, kuid sai mõne aasta eest uueks reaalsuseks.
Mitte igal pool ja mitte veel väga laialdaselt, kuid siiski piisavalt, et ka Eesti avalikkust ergutada. Harjumatu on see igal juhul.
Kas ka sisult imelik?
Intressimääraga tähistame me lepingulist lubadust, et keegi meie vara (ajutise) kasutamise eest ka tasu maksab. Aga miks ta seda peaks tegema? Eks ikka seepärast, et tal on seda kapitali ühel või teisel põhjusel rohkem vaja. Panga näitel võib eeldada, et sisselaenatud raha laenatakse omakorda kõrgema intressiga edasi või on seda kapitali ajutiselt vaja muude kohustuste täitmiseks. Sellise lubaduse peale on inimesed valmis oma tarbimist edasi lükkama.
Aga mis juhtub siis, kui pangal pole seda kapitali vaja? Või on seda kapitali nii palju, et selle eest tavapärast hinda maksta ei taheta? Küllaldaselt on ju näiteid, kuidas vara hind kogunisti langeb. Seda küll mitte tingimata laenulepingutes, aga näiteks aktsia-või kinnisvaraturul, kus investeeringuid (ehk säästmist) teostatakse valdavalt selliste lepingutega, millega keegi ei garanteeri mingit tootlust. Isegi vastupidi – seda lubadust on lausa keelatud reklaamida. Ja kui siis „see aeg” majandustsüklist tulema satub, on varade hinnad paljude meelehärmiks ka langenud. Selles võrdluses võib „ainult natuke” varakaotust või negatiivset hoiusetootlust tunduda lausa lotovõiduna.
Seega, intressimäär väljendab kahe osapoole vahelist kokkulepet ja valmidust spekuleerida kapitali turuhinnaga. Hinnad aga nii tõusevad kui ka langevad ning selliselt võttes ei pruugiks ka väärtuse langus võlalepingutes arusaamatu olla.
Kas intressid on madalad?
Loomulikult on need madalad, kuid ajalooliselt mitte täiesti ennekuulmatul tasemel. Negatiivsetest intressidest räägime praegu siiski vaid mõnede, valdavalt lühemate lepingute kontekstis. Teatud võlakirjade, näiteks Saksa või Jaapani riigivõlakirjade puhul küll lausa viie või kümne aasta ajahorisondini välja, kuid valdavalt on see siiski erand. Praktikas tähendab see, et maailmas on väga palju investeerijaid, kes hindavad negatiivset intressitaset selliseks, mis väärib alternatiive silmas pidades oma säästude paigutamist. Isegi sularaha hoidmine suures koguses omab selgeid kulusid ja ei pruugi parem olla.
Samas polnud maailma olulisim intresside indikaator – Ameerika võlakirjad – negatiivse tootlusega isegi intressitsükli madalamas faasis ja päris negatiivseks ei läinud sealsel turul, vähemalt esialgu, ka rahapoliitilised lühiajalised intressid.
Pikas ajaloolises võrdluses on praegused intressid madalad, kuid mitte erakordsed. Kui keskpankade püsivamaid nullilähedasi negatiivseid intresse tasub otsida pigem suure sõja eelse majandussurutise ajast, siis pikaajaliste intresside puhul võib suurusjärku 2–3 protsenti kohata ka pikemate ajavahemike jooksul, seda küll stabiilse rahalise keskkonnaga kullastandardiperioodist üle saja aasta tagasi või ka näiteks veel eelmise sajandi viiekümnendatest aastatest.
Samuti tuleks vahet teha lepingulisel intressimääral ehk nominaalsel tootlusel ja oodataval reaaltootlusel, mille puhul on intressist maha arvestatud osapoolte hinnang tulevasele inflatsioonile ehk raha ostujõu üldisele langusele. Ilmselt on just eelmise sajandi ekslemised kõrge inflatsiooniga tekitanud ootusi, et „normaalsed madala krediidiriskiga intressid” ongi üle 5 protsendi või lausa 10 protsenti. Kuid tihtilugu tähistas sellises keskkonnas lepinguline 5-protsendiline tootlus sisuliselt väiksemat reaaltootlust kui praegune 0 protsenti.
Siiski peab tõdema, et just reaaltootluse mõttes võib praegune olukord olla ajalooliselt eriline. Kui nominaaltootluste osas võib pikkade intresside taset pidada üsna võrreldavaks varasemate madala intressitasemega perioodidega, siis toonased reaalintressid olid eeldatavasti siiski kõrgemad praegustest. Selle põhjuseks oli toonane valdav eeldus, et hinnatase püsib pikalt sama, mistõttu pikaajalised nominaalsed ja reaalintressid olid üsna sarnased. Samas praegu, mil inflatsiooniootused suuremates majandustes on vähemalt protsendi või paari ulatuses positiivsed, tähendab nullilähedane või paariprotsendine intressikeskkond mitte lihtsalt madalat nominaalintresside taset, vaid veelgi enam – erakordselt madalat reaalintresside taset.
Kas see on „uus reaalsus”?
Tehniliselt on lühiajalised intressimäärad muidugi keskpankade rahapoliitika otsene peegeldus, väljendades nende hinnangut tulevasele inflatsioonile ja majanduskasvule. Põhimõtteliselt näitavad ka pikaajalised intressid ju järgmiste aastate oodatavate lühiajaliste intresside ootusi. Kuid selline otsene mõju peab paika ainult lühiajaliste nominaalintresside osas. Reaalintresside üle pole keskpankadel otsest võimu.
Seega võib madalate reaalintresside põhjuseid otsida pigem üleilmsetest kapitali nõudluse ja pakkumise trendidest. Triviaalsena tunduv tõdemus peidab paraku endas risti-põiki vastupidiseid järeldusvõimalusi.
On see siis viide sellele, et globaalselt on kapitali kogunenud liiga palju või näiteks laiemalt maad võttev vananemistrend on juba vähendamas investeeringunõudlust? Sel juhul võiks protsessi pidada võrdlemisi püsivaks ning harjuma peaks pigem madala intressikeskkonnaga. Majanduspoliitilised jõupingutused antud olukorras võivad väga lihtsalt päädida hoopis kapitali liikumisega väärastavates suundades, näiteks liiga lõdva rahapoliitikaga lühiajaliselt muid varade hindu üles surudes. Mis siis mullina lõhkevad. Seda aga juba siis, kui valed signaalid majandusele on jõudnud oma kahju teha.
Või on hoopis majanduskasv ja sestap ka nõudlus liiga aeglased, mistõttu on ka nõudlust kapitali järele tavapärasest vähem? Sel juhul võiks eeldada, et reaalintressi madal tase on ajutine ning majandustsükli pöördudes tõusevad intressid kiiresti. Tõsi, reaalintresside langust täheldati eelmisel kümnendil juba siis, kui globaalne majanduskasv oli veel pigem väga kiire. Nii et võta nüüd kinni. Paradoksaalselt on intresside seisukohast ka muidugi nii, et lühiajaliselt toetaks selline diagnoos ikkagi rahapoliitika hoidmist lõdvana ehk teisisõnu võime lühiajalisi madalaid või ka negatiivseid intresse näha veel hea mitu aastat.
Et asi oleks veelgi keerulisem, tõdegem, et tõlgendusvõimalusi on paraku veel. Kokkuvõttes ei peaks praeguseid madalaid või lausa negatiivseid intresse pidama väga ootamatuks. Samuti ei julgeks arvata, et turu hinnang, et selline intressikeskkond võib püsida veel pikemalt, oleks põhjendamatu. Küll aga tuleb märkida, et majanduspoliitiliselt peegeldab see pigem probleeme kasvuootustega.
Märten Ross
Rahandusministeeriumi asekantsler
KOMMENTAARID:
Heido Vitsur, LHV ökonomist: Investeeringuid on vaja
Veel kaheksa aastat tagasi ei kohanud majandusalases kirjanduses selliseid mõisteid nagu nullintressimäära poliitika, negatiivsed hoiuseintressid või kvantitatiivne lõdvendamine. Täna aga makromajandusest neid mõisteid kasutamata rääkida ei saagi. Saab arutleda, kas see on ebanormaalne või hoopis uus normaalsus.
Tundub, et seekord on tõepoolest midagi üsna pikaks ajaks pahempidi läinud. Turu seisukohast on ju loogiline, et kui midagi on ülikülluses saadaval, siis selle hind langeb ja võib ka põhjast läbi kukkuda.
Loogikavastaseks muutub see siis, kui väljuda majanduslikust paradigmast ja näha ühiskonda laiemalt – inimese võime säästa ja säästetu efektiivne kasutamine on ju olnud sajandeid üheks olulisemaks ühiskonna arenguteguriks. Säästmine oli aga varasemalt alati piisavalt stimuleeritud. Nüüd võib paista, et on hoopis vastupidi.
Loomulikult on see nonsenss, sest inimkond ei saa eksisteerida ilma uute investeeringuteta, ja mida edasi, seda rohkem on investeeringuid vaja. Kasvõi selleks, et keskkond elukõlblikuna püsiks.
Madis Müller, Eesti Panga asepresident: Aeglane hinnatõus on parim
Hoiustamise intressimäärad euroala keskpankades on olnud kommertspankade jaoks negatiivsed alates 2014. aasta suvest. Detsembrist alates on raha hoidmine keskpankades kommertspankade jaoks veelgi kulukam, sest nad „teenivad” miinus 0,3 protsenti aastas. Keskpangad on teadlikult teinud raha kontol hoidmise kulukaks, et suunata kommertspanku rohkem ja parematel tingimustel laenama ettevõtetele ja majapidamistele. Laenuturg Euroopas on hakanud tõepoolest näitama elavnemise märke, mis mõjub omakorda positiivselt üldisele majandusaktiivsusele. Euroala keskpangad on teinud kõik intressimäärasid ja varaoste puudutavad otsused selleks, et euroala inflatsioon jõuaks keskmises ettevaates 2 protsendi ligidale. Selle eesmärgi taga on ajaloos kinnitust leidnud arusaamine, et stabiilne ja aeglane hinnatõus on parim, mida keskpangad saavad teha pikaajalise majanduskasvu nimel.
* Artikkel ilmus LHV ajakirjas Investeeri 1/2016
Tweet
